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Febbre di borsa

Il vistoso calo delle borse internazionali è un tema di grande attualità, soprattutto adesso che i tassi di rendimento dei titoli di stato sono bassi (e sono destinati a scendere ulteriormente), e l´investimento azionario sembra essere una valida alternativa anche per i piccoli risparmiatori. Quindi, l´andamento della borsa tocca tutti noi da vicino.

Lo scopo di questo breve articolo è quello di illustrare il meccanismo di funzionamento del mercato azionario; vedremo come si originano le variazioni di borsa, e come si generano quelle "altalene" che sono oggi sulla bocca di tutti.

La teoria economica afferma che il prezzo di un titolo azionario è pari al suo "valore attuale". Il valore attuale di un titolo si ricava tramite una formula abbastanza complessa: si tratta di una lunga somma di vari elementi. Il primo elemento è il così detto "valore nominale" di un titolo, che è una frazione del capitale investito in una società. Così, se una società ha un capitale di un miliardo, e sono state emesse diecimila azioni, ogni azione ha un valore nominale di centomila lire. Gli altri elementi della somma sono i flussi di denaro generati dal titolo nel futuro, ossia i dividendi. I flussi però non sono tutti valutati allo stesso modo: diecimila lire, trent´anni orsono, valevano molto di più di diecimila lire odierne. Allo stesso modo, i flussi monetari ricevuti l´anno prossimo sono più "preziosi" dei flussi che verranno ricevuti tra due anni, che sono più preziosi di quelli ricevuti tra tre anni e così via. Ogni flusso, ogni dividendo futuro, viene quindi diviso per un fattore che dipende dal tempo che intercorre tra oggi e l´anno nel quale verrà erogato il denaro, ed un tasso di sconto detto "tasso di mercato". A sua volta, il tasso di mercato equivale al tasso al quale un investitore è in grado di investire il proprio denaro in un certo anno.

Il prezzo di un´azione diventa così pari ad una parte (proporzionale al numero di azioni emesse) del capitale di impresa emittente, più una frazione dell´utile dell´anno corrente, più una parte dell´utile dell´anno successivo scontato al tasso di mercato, più una parte dell´utile del terzo anno scontato al tasso di mercato per due volte di seguito, e così via all´infinito.

I lettori più attenti avranno certamente intuito che vi sono molte incognite nell´equazione del valore attuale, appena descritta. Come si fa a sapere quanti dividendi produrrà un´impresa? In fondo, nulla è eterno, quindi nulla, nemmeno l´impresa più solida, potrà produrre un numero infinito di dividendi. Inoltre, come si fa a sapere quale utile produrrà un´impresa in un dato anno futuro? È già molto difficile prevedere l´utile per l´anno successivo a quello attuale. E poi viene la domanda alla quale è più difficile rispondere: come si fa a calcolare il tasso di mercato di un dato anno nel futuro, visto che questo risulta dalla media di tutti i rendimenti di tutti i tipi di investimento disponibili in un dato anno (ed i rendimenti del mercato del futuro sono assai incerti)?

La teoria afferma che in un mercato "perfetto", dove non esiste il costo dell´informazione, ossia dove tutti sanno tutto di tutti, è possibile rispondere a queste tre domande. Il fatto è che un mercato perfetto non esiste, e non potrà mai esistere.

E allora come si fa a stabilire il prezzo di un´azione? Molto semplicemente, il prezzo delle azioni "salta fuori" da una tacita scommessa che gli investitori compiono sui tre fattori sopra elencati: numero ed entità dei dividendi futuri e tassi di mercato negli anni a venire.

Ma come fanno gli esperti a "indovinare" il numero e l´entità dei flussi di denaro generati da un certo titolo, ed il tasso di mercato che potrebbero ottenere investendo in altre attività?

In questa domanda, e nella relativa risposta, giace la causa della "febbre di borsa" che ha investito il mercato globale in questi giorni, e che periodicamente fa crescere o scendere i prezzi di tutti i mercati azionari del mondo.

Siccome nessuno è riuscito a trovare un metodo scientifico che possa individuare i tre parametri chiave, (numero di flussi, dimensione di ogni flusso e tassi di mercato anno per anno), ci si affida a quelle che in economia vengono chiamate "variabili proxy", ossia variabili che (si pensa) abbiamo una forte relazione con i fenomeni che si vogliono studiare. Così, le previsioni dello sviluppo del mercato automobilistico influenzano il valore del titolo Fiat; se si diffonde uno studio ufficiale nel quale si prevede che la domanda di autovetture nei mercati europei diminuirà nei prossimi tre anni, la prima reazione degli "esperti" di borsa è quella di ipotizzare che gli utili delle imprese che operano in tale settore diminuiranno. Ciò è verosimile, ma non è necessariamente vero; può anche darsi che le vendite (e/o gli utili) di una certa impresa, pur in un mercato in contrazione, restino stabili o aumentino.

Di queste variabili proxy ne esistono tante, ma ne esiste una che vale molto più di tutte le altre (almeno se prese singolarmente): il comportamento degli altri esperti di borsa. So che state sorridendo, ma dal punto di vista della teoria economica questa è una variabile proxy molto valida. Essa, infatti, è fortemente correlata al fenomeno che si vuole studiare: se tutti vendono un dato titolo, il suo prezzo scenderà sicuramente. Inoltre è facile da rilevare: gli esperti di borsa sono molto visibili gli uni agli altri, ed il loro comportamento è desumibile da azioni che per legge devono essere pubbliche (acquisto e vendita di titoli). In più, la rilevazione del comportamento altrui, in borsa, è poco costosa: basta acquistare un giornale, o meglio, essere collegati con un borsino telematico, ed in qualche caso fare un giro di telefonate fra colleghi. Queste tre considerazioni spiegano perché il comportamento degli operatori sia una buona variabile proxy dell´andamento futuro del prezzo di un certo titolo azionario.

Eccoci arrivati al punto: la principale variabile utilizzata da un operatore economico per prendere le proprie decisioni di investimento in titoli azionari è l´insieme delle decisioni altrui.

Un esempio semplice di questo modo di pensare, calato nella vita di tutti giorni, è la scelta di una "partenza intelligente": se tutti partono il mattino presto, io decido di partire la sera tardi, ma se tutti fanno il mio ragionamento, allora è meglio partire la mattina presto, ma se tutti fanno lo stesso ragionamento allora

Questa asserzione logica non ha mai termine; una proposizione logica come la precedente, che è chiusa su se stessa in un circolo vizioso, viene chiamata ricorsione.

L´illustre economista irlandese Brian Arthur, che ora lavora all´Istituto per gli studi sulla complessità (Santa Fe, New Mexico, U.S.), ha felicemente dimostrato come non esista una formula matematica o un processo logico capace di stabilire il risultato del processo di decisione ricorsivo al quale ho appena accennato.

In parole povere, per compiere una decisione corretta in termini di investimento borsistico, bisogna imparare a pensare come gli altri operatori, bisogna indovinare il loro comportamento. Prendiamo ad esempio la crisi russa di questi giorni: si sa che la Germania è il paese europeo più esposto verso la Russia, nel senso che molte imprese tedesche hanno investito molto in attività russe. Se l´economia Russa crolla, questo potrebbe mettere in difficoltà molte imprese tedesche, che vedrebbero le loro prospettive di utile ridursi notevolmente. Gli operatori di borsa lo sanno bene, e siccome l´utile futuro è una delle componenti dell´equazione del valore attuale di una azione, essi si aspettano una forte riduzione dei prezzi sul mercato tedesco; ma la cosa più importante è che tutti si aspettano che tutti gli altri si comporteranno, presto o tardi, come previsto (cioè penseranno che il mercato tedesco subirà dei contraccolpi duri dalla crisi russa).

Se questo è vero per il mercato tedesco è vero anche per quei mercati che sono fortemente correlati a quello tedesco. In altre parole, se un´impresa italiana ha nel proprio patrimonio molte azioni di un´impresa tedesca, è presumibile che anch´essa subirà dei contraccolpi; siccome tutti gli operatori lo sanno, è presumibile che tutti si comportino coerentemente con questa aspettativa.

La diffusione di questi comportamenti, o meglio, la diffusione degli effetti locali ad un mercato globale, è chiamata "effetto domino": una perturbazione locale causa una modifica delle aspettative da parte di alcuni operatori di riferimento, che causano una modifica nelle aspettative di operatori secondari e così via. L´effetto si trasferisce poi ad altri mercati che assumono il primo come riferimento, fino a che il fenomeno diventa di dimensione mondiale.

Ecco dunque spiegate le "febbri" di borsa: la principale determinante dell´andamento di borsa è "l´aspettativa generalizzata del suo andamento". In altre parole, la borsa andrà come tutti si aspettano che essa vada, perché per decidere tutti prendono ad esempio le decisioni altrui. Il processo che ho appena descritto, nella teoria economica, va sotto il nome di "aspettativa autorealizzante", ed è il motivo per il quale si assiste periodicamente all´avvio di "altalene" borsistiche spesso slegate dall´andamento della così detta "economia reale", che non è altro che la somma di tutte le attività accumulate o prodotte dagli operatori economici.

Questo è il motivo per cui si parla di "borsa in sovrapprezzo": l´andamento dell´economia reale non segue l´aspettativa degli operatori, che "inventano" prezzi basandosi sulle aspettative che essi stessi creano. Quando si diffonde la notizia che i prezzi attribuiti alle azioni sono molto distanti da quella formula teorica introdotta inizialmente (il valore attuale del titolo) allora le aspettative mutano immediatamente, per adeguarsi a quello che viene definito in economia "annuncio autorevole", ossia capace di influenzare le aspettative di tutti senza esserne influenzato a sua volta.

In conclusione, la volatilità dei mercati alla quale abbiamo assistito anche in questi giorni dipende dal meccanismo delle "aspettative autorealizzanti", che viene adottato dagli operatori del mercato come sistema di definizione dei prezzi, in alternativa ad una corretta stima matematica del prezzo di un titolo (praticamente impossibile da ottenere), e che è facilmente influenzabile dall´esterno tramite il meccanismo degli "annunci autorevoli", o tramite l´effetto domino.

Giancarlo Niccolai.